Nossa economia de pernas para o ar!
A miséria intelectual dos economistas de mercado
Felipe
Calabrez
Doutorando
em Sociologia pela USP e em Administração Pública e Governo pela EAES-FGV
Artigo de André Lara Resende desmascara uma farsa:
já não há sustentação teórica alguma para defender JUROS
ALTOS,
apenas o interesse da aristocracia financeira
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| ANDRÉ LARA RESENDE Um dos mais renomados e influentes economistas do Brasil teve coragem de desmascarar a farsa da política monetária adotada há muitos anos no país! |
Um
artigo recentemente publicado no jornal Valor
Econômico atraiu a atenção de parte dos economistas e jogou lenha na
fogueira do debate macroeconômico nacional. Sob o provocante título “Juros e Conservadorismo Intelectual”, André Lara Resende apresenta o debate dito de
fronteira da disciplina e que apresentaria achados contraintuitivos e
reveladores: O primeiro foi revelado por estudos que analisaram a política do Quantitative Easing [trad.: Flexibilização Quantitativa] na Europa
pós-2008. A medida de estímulo à
economia por meio do aumento da oferta de moeda revelou, ao contrário do que
defendia a Teoria Quantitativa da
Moeda, que não produz sempre e
necessariamente efeitos inflacionários. De acordo com Resende, as versões
dessa teoria, já desacreditadas, deveriam ser enterradas de vez.
O
segundo achado seria ainda mais chocante para quem acompanha o debate econômico
no Brasil: Ao contrário do que sempre se
acreditou, a hipótese neo-fisheriana sugere que taxas de juros altas podem, no
curto prazo, reduzir a inflação, mas no longo prazo podem aumentá-la. Essa
inversão na relação entre juros e inflação no longo prazo sugere então que toda a teoria sobre a qual o Banco Central
constrói seus modelos poderia estar errada, revelando-nos então que pagamos
os juros mais altos do mundo, com um brutal custo fiscal, efeitos
contraproducentes sobre a dívida pública e, acrescento, efeitos distributivos
perversos, em troca de mais inflação?!
Como
o próprio autor ressalta, é cedo, do ponto de vista da teoria econômica, para
conclusões precipitadas. As hipóteses teóricas devem ser testadas e seus testes
se dão em condições de nenhum controle sobre variáveis intervenientes, de modo
que conclusões definitivas são impossíveis, como é, ademais, o caso de todas as
ciências sociais. Deixemos então o desenvolvimento da “teoria pura” e a
construção de hipóteses de modelos com seus especialistas e foquemos em uma advertência fundamental de
André Lara, e que aparece também em seu segundo artigo: “A teoria monetária, mais ainda do que outras
áreas da economia, sempre esteve associada a um contexto histórico e social
específico”. É a partir dessa afirmação que procurarei desenvolver meu
argumento.
A
primeira coisa que chama atenção nesse debate não é tanto o questionamento das
premissas que orientam a política monetária nacional, mas sim de quem parte o
questionamento. André Lara Resende
foi negociador da dívida externa e um dos elaboradores do inteligente mecanismo
da URV, pelo que é considerado um dos
“pais do Real”. Formado na Pontifícia
Universidade Católica do Rio de Janeiro (PUC-RJ), com PhD [doutorado] no Massachusetts Institute of Technology (MIT
– Cambridge, estado do Massachusetts, Estados Unidos), onde conheceu figuras
graúdas do mundo das finanças, como Larry Summers, Resende é figura importante no processo de construção de nossa
arquitetura institucional que lida com a política monetária e importante
expoente do pensamento hegemônico desde então. Não por outro motivo, seu
artigo atraiu a atenção no debate econômico, o que o levou a produzir um
segundo artigo, este intitulado “Teoria,
Prática e bom senso”. Peço licença ao leitor para reproduzir um trecho
importante do referido artigo:
«No
Brasil, a inflação é muito pouco sensível à taxa de juros. As razões da
ineficácia da política monetária são muitas e controvertidas, mas a baixa
sensibilidade da inflação à taxa de juros é indiscutível, uma unanimidade. Por
outro lado, com a dívida pública em
torno de 70% do PIB, uma taxa nominal de juros de 14% ao ano exige um superávit
fiscal de quase 10% do PIB para que a dívida nominal fique estável. Com a
economia estagnada e a inflação perto dos 6% ao ano, isso significa que é preciso um superávit fiscal primário de
quase 5% da renda nacional para estabilizar a relação entre a dívida e o PIB.
A carga tributária está perto dos 40% do PIB, alta até mesmo para países
avançados, ameaça estrangular a economia e inviabilizar a retomada do
crescimento. A dificuldade política para reduzir despesas é enorme. Fica assim
claro que o custo fiscal da política
monetária não é irrelevante.» (RESENDE, André Lara. “Teoria, Prática e bom
senso”. In: Valor Econômico,
27/01/2017).
A
passagem transcrita acima apresenta dois
grandes pontos. Vamos por partes:
Primeiramente,
afirma a ineficácia de nossa política
monetária, isto é, o instrumento utilizado para controle da inflação, que é a
taxa de juros definida pelo Banco Central, produz pouco efeito sobre o
nível dos preços.
Essa
crítica não é nova. Embora inexistente nos grandes meios de comunicação, que
determinam os termos do debate, já foi bastante discutida no ambiente
acadêmico, onde foram apresentadas diversas explicações para o fenômeno,
inclusive a do próprio André Lara Resende, que falava em “incerteza
jurisdicional”. Não entrarei nos argumentos internos de cada explicação para a
baixa eficácia da política monetária. Quanto a isso quero fazer duas
observações: A primeira é a de que, apesar
de haver um importante debate acadêmico, que apresenta argumentos bastante
razoáveis sobre como e porquê manter juros altos como mecanismo de combate à
inflação é contraproducente, o
“debate público” que vemos nas grandes mídias diariamente é absolutamente
impenetrável a tais argumentos. Quanto a isso basta lembrar da repetitiva
narrativa dos jornalistas econômicos sobre a sacralidade do “tripé
macroeconômico” e sobre a necessidade de o Banco Central não “descuidar” da
inflação, isto é, manter juros altos. Eis um debate interditado.
Em
segundo lugar, a comunidade dos policy-makers [trad.: aqueles que
tomam as decisões políticas] responsáveis
pela política monetária sabe muito bem dos fracos efeitos de transmissão de
suas políticas, isto é, que aumentar os juros produz muito pouco efeito sobre o
nível de preços. Ocorre que, ao invés de se fomentar um debate sobre a
eficácia dos instrumentos e/ou revê-los em seus fundamentos, eis que a solução
que encontraram é, pasme o leitor, aumentar os juros ainda mais, até o ponto em
que se obtenha o efeito esperado. Para quem duvidar, basta ler as atas do
Copom. Não por outro motivo, André Lara
Resende termina seu último artigo perguntando se, diante dos indícios da baixa
eficácia do remédio deve-se “ministrar doses maciças” ou “reduzir rapidamente a dosagem”, o que seria uma questão de
bom senso. Há décadas a opção do Banco Central tem sido a primeira.
Agora
passo ao segundo grande ponto levantado pela passagem transcrita acima: O custo fiscal da política monetária. Este
ponto está interligado com o anterior (baixa eficácia da política monetária),
mas diz respeito a seus efeitos colaterais, que são o enorme custo que as altas taxas de juros produzem para o Tesouro,
produzindo déficits e inflando a dívida pública. Lembremos que, como
afirmou Resende, a política monetária está mais associada a questões
institucionais do que à própria teoria econômica. Então vejamos.
A taxa Selic, instrumento que o Banco Central
utiliza para controlar a inflação, é a mesma taxa que remunera parte expressiva
do estoque de dívida pública. Assim, a
cada aumento na taxa, sobe a conta de juros que o Tesouro irá pagar por sua
dívida.
O
Tesouro oferece vários tipos de títulos diferentes, com indexadores diferentes;
alguns são pré-fixados, outros são pós-fixados. Dentre eles, há um título
denominado Letras Financeiras do Tesouro
(LFT’s), que é indexado à taxa Selic,
a qual é determinada de tempos em tempos pelos diretores do Banco Central após
ouvir as previsões do mercado. É,
portanto, pós-fixado. Acontece que, pelo menos desde o lançamento do Plano
Real, a taxa Selic se manteve altíssima no Brasil, devido a inúmeros fenômenos
que fogem ao controle do Tesouro, inclusive devido aos próprios fundamentos do
plano, que necessita atrair capitais externos para manter um câmbio
sobrevalorizado e manter a estabilidade de preços. Se pegarmos as médias anualizadas da Selic, disponíveis no site do
Banco Central, encontramos a seguinte média:
Quanto
a seu impacto sobre a dívida, se
pegarmos os dados de 1995 (primeiro ano do governo Fernando Henrique Cardoso),
veremos que 37,8% de uma dívida pública
de R$ 108,5 bilhões de reais (em valores da época) era indexada à taxa Selic.
Se olharmos para 1998, um ano antes
da construção do “tripé macroeconômico”, 69,1%
de uma dívida de R$ 323,9 bilhões era indexada à Selic. Em maio de 1999, o Copom, por conta de
“turbulências externas”, definiu a Selic
em 45% ao ano, taxa que passou a
remunerar 61,2% de uma dívida que já estava em R$ 414,9 bilhões (também em
valores da época).
Diante
disso, não estranha que o segundo
governo Fernando Henrique Cardoso tenha permitido que a dívida chegasse às
alturas mesmo produzindo expressivos superávits primários. O governo teve,
nesse período, uma média de gasto com juros de 7,9% do PIB. Portanto, a dívida subiu não porque o governo tenha
sido “irresponsável” fiscalmente, mas porque os custos de rolagem de uma dívida
tão cara superavam os esforços fiscais não financeiros alcançados para
controlá-la, de modo que ela passa a
crescer sobre sua própria rolagem. Essa situação não mudou fundamentalmente
nos governos Lula, embora tenha-se tentado reduzir o peso das LFT’s na dívida,
movimento revertido a cada sobressalto do mercado.
O
problema aqui é que o Tesouro é
responsabilizado por um déficit que ele é incapaz de controlar, porque sua
origem é financeira e monetária. Diante disso, como advertiu André Lara,
qualquer pequeno ajuste fiscal se torna draconiano.
E aqui passo ao aspecto que
considero mais perverso desse mecanismo: Trata-se de um sistema de espólio [pilhagem, espoliação] que onera as contas públicas e alimenta um sistema financeiro
parasitário. Se olharmos para hoje notamos que, em plena recessão e sob o imperativo do “ajuste fiscal”, o Tesouro
oferta título com rendimentos de 14% nominais (descontada a inflação, mais de 7% de ganhos reais). Essa
anomalia, verdadeira farra financeira, criou
um sistema financeiro completamente disfuncional para qualquer projeto de
desenvolvimento, pois é muito mais rentável e seguro aplicar em títulos
públicos, que, além de tudo, permitem resgates em curto prazo. É uma verdadeira benção para o sistema
bancário, que pode se dar ao luxo de cobrar taxas na casa dos 400% ao ano (!)
para o tomador final em plena recessão, já que tem garantidos seus chamados
“ganhos de tesouraria”, que advém do carregamento de títulos.
Essa
verdadeira anomalia institucional também não é novidade. Economistas como Francisco Lopreato e Yoshiaki Nakano já alertaram para esse
problema. Talvez um dos primeiros tenha sido Fernando de Holanda Barbosa, que já em 1992 alertava, em texto
preparado para a CEPAL, para o fato de que, nessas condições, uma política monetária contracionista
(juros altos) produz uma política fiscal expansionista, já que se tem
títulos protegidos contra a inflação e sacáveis no curto prazo.
Mas quando isso foi criado?
As Letras Financeiras do Tesouro (LFT’s) foram criadas no rastro do repique
inflacionário, durante a gestão de Maílson da Nóbrega, e visavam garantir o
financiamento do governo oferecendo títulos atrativos para o mercado. Se originaram das Letras do Banco Central
(LBC’s), que foram criadas também no período
de inflação aberta por Mendonça de
Barros, Pérsio Arida e… André Lara Resende! Se voltarmos mais atrás chegamos
nas Obrigações Reajustáveis do Tesouro Nacional
(ORTN’s) de Campos e Bulhões, criadas na primeira reforma do
regime militar [foram emitidas entre 1964 e 1986].
A inflação foi controlada há
mais de 20 anos, o grosso da dívida passou a ser em moeda interna, governos tucanos e
petistas ocuparam a Presidência da República e até hoje não houve uma revisão desse mecanismo de espoliação e rentismo às
custas do contribuinte e da economia real. A dívida virou negócio
intocável, uma eterna moeda indexada.
Se
argumentos em torno de distribuição, desigualdade e injustiça não comovem a
comunidade de economistas e financistas do Banco Central e do mundo das
finanças, que pelo menos atentem para os desajustes entre objetivos e
instrumentos da política macroeconômica. Isso porque agora começa a ficar
claro, mais que nunca, que tais desajustes são fruto não apenas de arranjos
institucionais extrativistas, que sugam a renda nacional, como também – e este
segundo é André Lara Resende quem o diz – de conservadorismo intelectual e falta de bom senso.
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